Testing pecking order and target adjustment model :: A Case study of companies listed in Jakarta Stock Exchange

UTARI, Evri Retno, Suad Husnan, Dr.,MBA

2005 | Tesis | Magister Manajemen

Penelitian ini bertujuan mempelajari perilaku pendanaan perusahaan dari dua aliran teori Pecking Order Model (POM) dan Target Adjustment Model (TAM) serta melakukan test terhadap kedua model tersebut terhadap perilaku pendanaan dari perusahaan yang tercatat di Bursa Efek Jakarta (BEJ) selama periode 1999-2004 untuk melihat lebih jauh model yang manakah yang memberikan penjelasan kualitatif yang paling memuaskan tentang kebijaksaan struktur pendanaan di Indonesia. TAM menunjukkan static trade-off theory dimana hutang ditentukan dengan menyeimbangkan costs dan benefits pada suatu titik tertentu. Sebaliknya, di dalam POM, perusahan tidak memiliki target rasio hutang tertentu, namun memiliki preferensi urutan sumber pendanaannya, dimulai dari dana internal berupa laba ditahan, diikuti dengan dana eksternal berupa hutang dan ekuitas. Sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan-perusahaan yang tercatat di BEJ sebelum tahun 1999 dan memiliki laporan keuangan yang lengkap selama periode tahun 1999-2004 dengan tidak memasukkan institusi keuangan. Terdapat 81 perusahaan dari 8 industri yang berbeda yang memenuhi kriteria tersebut diatas. Pengujian terhadap POM dilakukan dengan meneliti hubungan antara financial deficit, yang didefinisikan sebagai perubahan asset dikurangi perubahan laba ditahan dibagi total asset di awal tahun, sebagai variabel bebas dengan perubahan hutang, yang didefinisikan sebagai perubahaan hutang dibagi aset di awal tahun, sebagai variabel terikat. Sedangkan pengujian TAM dilakukan dengan meneliti hubungan antara leverage deficit, didefinisikan sebagai perbedaan hutang pada tahun t-n dengan nilai optimalnya pada tahun yang sama, sebagai variabel bebas, dengan perubahan leverage, didefinisikan sebagai perubahan hutang pada tahun t dengan t-n (nilai n=1,2,…,5), sebagai variabel terikat. Pengujian hipotesa dilakukan untuk menentukan model yang mana yang berlaku atau ditolak. Hasil regresi cross-sectional pooled data selama 1999-2004 dari POM memberikan hasil koefisien regresi positif dan significant yaitu 0.358 dan R-square 20.3%. Hal ini menunjukkan bahwa selama periode tersebut, hipotesis POM berlaku. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa ada preferensi dari perusahaan yang tercatat di BEJ dalam hal sumber pendanaan. Sedangkan pengujian TAM memberikan hasil koefisien regresi negatif dan significant yaitu -0.262 dan R-square 14.4%. Ini berarti hipotesa TAM berlaku dan sekaligus menunjukkan bahwa ketika struktur pendanaan suatu perusahaan telah melampaui nilai optimalnya (nilai financial deficit positif), tahun depan perusahaan akan mengurangi hutangnya, dan membuat nilai perubahan leverage-nya menjadi negatif, demikian pula sebaliknya. Selanjutnya, performa POM dibandingkan dengan TAM dan hasil menunjukkan bahwa POM memberikan hasil yang lebih memuaskan daripada TAM sebab hasil regresi POM memberikan R-square yang lebih besar dibanding TAM, hal ini menunjukkan bahwa POM lebih cocok diterapkan pada data dalam penelitian ini dan memberikan hubungan yang lebih kuat antara variable bebas dan terikat dalam persamaan tersebut.

This study attempts to observe the literature that developed the Pecking Order and Target Adjustment Model of corporate financial behavior and test those models toward some companies that listed in Jakarta Stock Exchange (JSE) over the period 1999-2004 in order to analyze which model giving the most satisfactory quantitative explanation regarding the capital structure policy in Indonesia. The Target Adjustment Model reflects the static tradeoff theory of leverage according to which leverage is determined by balancing of costs and benefits at the margin. On the contrary, in the Pecking Order Theory, the firm has no welldefined target debt-to-value ratio, rather having preference ranking over its financing resources beginning with internal funds, which is the retained earnings, followed by safe debt, risky debt, and finally equity. The samples used in this study are companies that listed in the Jakarta Stock Exchange before 1999 and must have a complete financial report from 1999 to 2004 and excluding financial firms. There are 81 companies from eight different industries that met with the criteria. Test of the hypothesis of the Pecking Order Theory is done by observing the relationship between the financial deficit; defined as the change in assets minus the change in adjusted value of balance sheet retained earnings scaled by beginning-of-year assets; as the independent variable with the change in debt; defined as the change in debt scaled by beginning-of-year assets; as the dependent variable. While test of the Target Adjustment Model is done by observing the relationship between the leverage deficit; defined as the difference between the actual leverage with its optimal one in year t-n; as the independent variable with the change in leverage between year t and t-n (n=1,2,…,5), as the dependent variable. Hypothesis testing is applied to analyze whether the hypothesis of the theory holds or rejected. The regression of cross-sectional pooled data over 1999-2004 of the Pecking Order Model (POM) gives value of positive and significant coefficient of regression of 0.358 and Rsquare of 20.3%. This means that over that period, the hypothesis of the Pecking Order Theory holds. Thus, we can say there is a preference in using the source of financing in JSE starting from internal source of retained earnings, then followed by the external source of debt and equity issuance. The result for Target Adjustment Model (TAM) gives negative and significant coefficient of regression of -0.262 and R-square of 14.4% for cross-sectional pooled data over 1999-2004. This means that the hypothesis of TAM holds and shows that when the capital structure of firms has surpassed its optimal target leverage (the financial deficit has a positive value), the firms try to adjust the next year leverage by reducing its debt, and make the change in leverage has a negative value. Vice versa, when the actual leverage has not reached its optimal target leverage then the firms will add more debt next year, thus the change in leverage will have positive value. The performance of POM is compared to TAM and the result shows that POM gives more satisfactory qualitative explanation than TAM because the regression model of POM has bigger R-square than TAM, showing that POM fits to data better and give stronger linear relationship between its dependent and independent variables.

Kata Kunci : BEJ,Perilaku Pendanaan Perusahaan, POM dan TAM, Target Adjustment Model, Pecking Order Theory, financial deficit, leverage deficit, optimal target leverage.