Informasi asimetri dan kontrol manajemen :: Analisis kepekaan investasi dan leverage terhadap pemilihan sumber-sumber pendanaan

HERMEINDITO, Promotor Prof.Dr. Eduardus Tandelilin, MBA

2004 | Disertasi | S3 Ilmu Ekonomi Manajemen

Penelitian ini menguji kepekaan investasi dan leverage perusahaan terhadap modal internal dan perubahan utang. Prediksi-prediksi kepekaankepekaan tersebut diturunkan dari informasi asimetri (dalam pasar kredit) pada teori urutan pematukan modal (pecking order) atau hierarki pendanaan lawan kontrol manajemen dalam teori keagenan aliran kas bebas. Kedua teori memiliki prediksi yang berbeda mengenai hubungan antara keputusan investasi dan keputusan pendanaan karena status atau karakteristik perusahaan berdasarkan tingkat peluang investasi dan tingkat kendala keuangan yang mereka hadapi. Sampel dalam studi ini adalah perusahaan sektor non keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dan menyediakan data laporan keuangan tahunan sejak 1994 hingga 2002 secara berurutan. Data final dalam studi ini adalah perioda analisis 1998 hingga 2002. Sampel dibagi menjadi empat subsampel berdasarkan tingkat peluang investasi dan kendala pendanaan perusahaan. Penelitian ini menggunakan model persamaan simultan untuk investasi dan leverage. Analisis sensitivitas juga dilakukan dengan mempertimbangkan tiga variabel kontrol yang meliputi kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional terbesar, dan aliran kas ekuitas. Hasil analisis menunjukkan bahwa perilaku manajer dalam membuat keputusan investasi-lebih sesuai dengan prediksi teori urutan pematukan modal daripada teori keagenan aliran kas bebas. Hasil penelitian empiris sesuai prediksi teori urutan pematukan modal bahwa keputusan investasi perusahaan dengan investasi-lebih dan kendala pendanaan tinggi terbukti lebih sensitif terhadap modal internal daripada keputusan investasi perusahaan dengan investasi-kurang dan kendala pendanaan rendah. Hasil penelitian empiris juga sesuai prediksi teori urutan pematukan modal bahwa keputusan investasi perusahaan dengan investasilebih dan kendala pendanaan rendah terbukti lebih sensitif terhadap perubahan utang daripada keputusan investasi perusahaan dengan investasi-kurang dan kendala pendanaan tinggi. Hasil penelitian empiris juga sesuai prediksi teori urutan pematukan modal bahwa leverage perusahaan dengan investasi-lebih dan kendala pendanaan rendah terbukti lebih sensitif terhadap modal utang daripada keputusan investasi perusahaan dengan investasi-kurang dan kendala pendanaan rendah. Teori urutan pematukan modal kurang mampu menjelaskan hubungan modal internal dengan leverage. Teori saling tukar (trade-off) menyediakan alasan mengapa manajer tidak selalu berperilaku seperti prediksi teori urutan pematukan modal. Hubungan antara keputusan investasi dan keputusan pendanaan juga dapat dijelaskan melalui teori saling tukar. Penelitian ini juga menemukan bahwa terdapat hubungan nonlinear antara keputusan investasi dan keputusan leverage (berbentuk U terbalik) sesuai prediksi teori saling tukar. Analisis sensitivitas dengan memasukkan setiap variabel kontrol dalam model utama tidak berdampak signifikan terhadap hubungan antar keputusan keuangan tersebut. Selain itu, penelitian ini juga menemukan kepemilikan institusional terbesar dan aliran ekuitas terbukti mempengaruhi keputusan investasi. Semua variabel kontrol tidak berpengaruh terhadap keputusan leverage.

This study examines investment and leverage sensitivities of the firms on internal cash flow and debt change. The sensitivities predictions are derived from assymetry information (in credit market) in pecking order theory versus management control in agency theory of internal free cash flow. The two theories have different predictions about the relationship between investment and financing decisions due to the level of investment opportunity and financial constraint status of the firms. Sample in this study are non financial sector companies listed on the Jakarta Stock Exchange and providing annual financial reports data from 1994 through 2002 consecutively. Final data in this study are based on period of analysis of 1998 through 2002. The sample are divided into four sub samples based on investment opportunity and financing constraint status of the firms. This study use simultaneous equation model of investment and leverage. The sensitivity are also conducted to the model by employed three control variables: managerial ownership, the larger institutional ownership, and equity cash flow. The results of this study show that managerial behaviors in making investment decision are likely follow the prediction of pecking order theory rather than agency theory of free cash flow. The results confirm the prediction of pecking order theory that investment decision of firms that are over-investment and likely financial constrainted are more sensitive to internal cash flow than those of under-investment and likely not financial constrainted firms. The results also confirm the prediction of pecking order theory that investment decision of firms that over-investment and likely not financial constrainted are more sensitive to debt cash flow than those of under-investment and likely financial constrainted firms. The results also confirm the prediction of pecking order theory that leverage decision of firms that are over-investment and likely not financial constrainted are more sensitive to debt change than those of under-investment and likely financial constrainted firms. However, the pecking order theory cannot robustly explain the relationship between internal cash flow and leverage decision. Trade-off theory of bankruptcy risk and tax shield provide the reason why manager do not always behave as pecking order theory predicted. The relationship between investment decision and financing decision also can be explained by the trade-off theory. This study also find that there is nonlinear relationship between investment and leverage decision (U-inverse) as trade-off theory predicted. The sensitivity analysis by including each control variable in the main model has no significant impact on these relationships. Further more, this study find that the effect of larger institutional ownership and equity cash flow on investment are statistically significant. All control variable has no significant impact on leverage.

Kata Kunci : Manajemen Investasi,Pendanaan dan Leverage